暗号通貨におけるHoweyテストの重要性

かつては暗号通貨は実現不可能な概念だと考えられていましたが、2009年のBitcoinの創設により人気を博しました。現在の世界の暗号通貨市場の価値は約2兆ドルに達しており、今後も業界に変革をもたらすと予想されています。

しかし、デジタル資産の急速な拡大によって多くの混乱や複雑な規制上の課題が生じています。デジタル資産が通貨または有価証券として分類されるかどうかは、デジタル資産の安全性と完全性を確保するための重要なツールとなるHoweyテストを使用して決定されます。

この記事では同テストの判断基準や、デジタルマネー業界における暗号通貨のHoweyテストcrypto Howey testの重要性について説明していきます。

Howeyテストとは何ですか？

Howeyテストは取引が投資契約であるかどうかを判断する米国の法的テストであり、それがが判明した場合には有価証券として1933年証券法および1934年の証券取引法に基づく登録要件の対象となります。同テストはあらゆる契約、スキーム、取引に適用されます。

Howeyテストはフロリダの投資家への柑橘類の果樹園の販売に関する1946年の最高裁判所のSEC対WJ Howey Companyの訴訟に端を発しています。ここではHowey会社はこれらの取引を有価証券として登録しなかったためにSECの介入につながりました。

最高裁判所はリースバック契約は1933年の証券法に基づく投資契約であるとの判決を下し、証券を特定するための重要な基準を確立しました。したがって、一般的な企業への投資や他者の努力による利益の期待に関係する資産は有価証券として分類できるようになります。

ICOとは何ですか？

イニシャル・コイン・オファリング (ICO) は企業がトークンを作成するクラウドファンディングに似ています。このプロセスにはホワイトペーパー、提案書、ウェブサイトなどを作成してトークンと引き換えに資金提供を求めることが含まれます。これらのトークンは将来の商品やサービスへのアクセス、投資家に利益の分け前を与えるなどの様々な目的に役立ちます。

米国ではICOはほとんど規制されていないため、リスクが高く投資家保護が欠けています。ICOに関してSEC委員長ゲイリー・ゲンスラー氏の意見としては、現在の暗号通貨におけるファイナンス、発行、取引、融資における投資家保護が不十分であるという声明が含まれています。これらのアセットクラスでは、特定のアプリケーションにおける詐欺や悪用が蔓延しています。

“暗号通貨のセキュリティ”とは何ですか？

一般的な有価証券の種類には主に株式、債券、ETF、オプション、投資信託の4つの種類が挙げられます：

• 株式：株式証券は会社、信託、パートナーシップの所有権の共有を表しています。
• 債務証券：これを使用すると、企業は投資家から資金を借りてそのローンに利子を付けて返済することができます。
• ハイブリッド証券：こちらは債券と転換社債などの株式を組み合わせたものです。
• デリバティブ証券：これらは当事者間の契約であり、その価値は原資産の価格に基づいています。

米国では全ての証券をSECに登録する必要があることから、規制に違反した企業には厳しい罰則が科せられます。暗号通貨はその複雑さと既存の規制構造に適合しないために証券規制の対象となります。

暗号通貨のテストに関してはBitcoinとEthereumはデジタルではありますが、ドルやユーロなどの実際の通貨と同様に動作するためにテストに合格することはありません。なぜなら、Bitcoinはその価値を高めるために集団的な努力や特定の推進者に依存していないからです。

しかし、投資家は他人の努力によってデジタル トークンの価値が上がることを期待してデジタルトークンを受け取るために資金を投資するためにICOは証券として機能します。これらのトークンは特定のSECおよび暗号通貨化の規制やトークンに準拠する必要があります。Howeyテスト基準を満たさないものはユーティリティトークンと呼ばれることが多く、これは将来のサービスのためのデジタルバウチャーとして扱われます。

現在の暗号通貨とブロックチェーンテクノロジーによって、証券規制が混乱してグレーゾーンが生じているのです。

XRPはHoweyテストに合格しますか？

Ripple LabsとSECの間の法廷闘争は暗号通貨及びブロックチェーンの世界で注目されている事件であり、SECはRippleが未登録有価証券販売でXRPコインを販売して約13億ドルのXRPの売上を調達したと主張しています。

SECが規制した内容は全てのXRPのトランザクションは有価証券の一種である未登録の投資契約でしたが、裁判所は利益を期待した一般企業への資金投資が含まれていたため、投資が有価証券であると判断するためにHoweyテストを使用することに決めました。

Rippleはこれらの主張に反論し、XRPは有価証券ではなくBitcoinやEthereumに似たデジタル通貨であると主張していました。

では、実際にXRPはHoweyテストに合格するのでしょうか？両当事者は説明会で多くの事実について意見の相違を示したましたが機関投資家への機関投資家向け販売、デジタル資産取引プラットフォームでのアルゴリズム販売、Rippleの従業員や第三者へのその他の配布、GarlinghouseやLarsenによる様々な販売 プラットフォームでの4種類のXRP流通取引については合意しましたが、これらの取引は被告が登録届出書を提出することなく行われました。

暗号通貨愛好家や投資家は、デジタル通貨の規制に対するSECのアプローチが少し厳し過ぎると感じています。実際に、Howeyテストが販売時点でXRPに適用された際のデジタル資産はテストに受かることはありません。

長期間に渡って行われているRippleとSECの裁判は2024年4月23日に判決が下される予定です。

Howeyテストの基準

Howeyテストにおいて、取引が投資契約として適格であるかどうかを判断するための4つの主な基準以下に説明します：

• お金の投資：お金は現金、不動産、その他の有用なアイテムに投資されます。
• 共通の事業への参加：共通の事業には複数の投資家の資金のプールであったり、他者の共同の努力に依存しているプロジェクトの成功などプロモーターまたはサードパーティによって管理されるものを指します。
• 利益の期待：この要素は投資家が主に他人の労働を通じて投資に対する収益を期待しているかどうかを評価します。
• 他者の努力：ここでは投資における成功は興行主またはその他の当事者が収益の大部分を占めなければならないために個人の投資家ではなくその他の誰かの才能、知識、経営努力によるものであると考えられます。

上記4つの基準がすべて満たされている場合、その取引は投資契約とみなされて米国連邦証券法が適用される可能性があります。ちなみに、これは1933年証券法のSECへの登録要件または免除の対象となる場合があります。

これら4つの要素を含んだテストは、暗号通貨やICOにおいてトークンの販売を評価する場合に非常に重要となります。ただし、Howeyテストは米国証券法に固有のものであることから、その他の法域の規則に簡単に適用できない場合があります。

このテストは投資の利益が主または完全に投資家の制御の外にあるかどうかを判断していることから、投資家が投資の管理に対して最小限のコントロールを持っている場合にはそれはおそらく有価証券となります。一方、投資の取り扱いに重大な影響を与えると考えられる場合は有価証券ではありません。

しかし、その適用は投資家全員が同じポットに投資する共通の事業を考える”horizontal commonality”や、投資家間の関係に焦点を当てる”vertical commonality” などの様々な考え方の影響を受けています。

“利益の期待”についても議論があります。配当や価値の増加に焦点を当てている裁判所もあれば、損失の回避など様々な形態の利益を考慮している裁判所もあります。さらに、投資の成功におけるプロモーターの役割の重要性も議論のテーマとなります。

ほとんどの裁判所はプロモーターが投資の成功に影響を与えるビジネス上の決定をコントロールしているかどうかを検討しますが、中には投資全体の成功におけるプロモーターの役割を考慮する裁判所もあります。

暗号通貨におけるHoweyテスト

Howeyテストは暗号通貨の提供が米国法では有価証券であるべきかどうかを判断するために分類されていますが、連邦証券法に違反すると罰則、訴訟、風評被害などに繋がる可能性があるためにこれは暗号通貨ビジネスや投資家にとって非常に重要となります。

暗号通貨を扱う企業はサービスを作成する前にHoweyテストを慎重に検討する必要があります。テストに合格しなかったトークンはユーティリティトークンとみなされ、投資家に将来の製品やサービスへのアクセスを提供したり割引料金で引き換えたりすることができます。

暗号通貨に対するHoweyテストの影響は、規制当局がテストをどのように適用するかや企業が証券連邦法に準拠するために自社のサービスをどのように構成するかによって大きく異なります。

同テストはデジタル資産を検討する規制当局や投資家にとってのガイドラインとして機能することから、デジタル通貨市場の拡大に伴いHoweyテストの基準の暗号通貨への適用が継続されています。

優華証券コンプライアンス法を遵守するには暗号通貨スタートアップ、取引所、投資家は主に登録要件、投資家保護、コンプライアンス システム、法的アドバイス、規制上の監視などについて知っておく必要があります。ここではトークンが証券の定義を満たしている際にSECに登録するか免除の対象となります。

暗号通貨企業は投資家との取引において透明性と誠実さを持っていることから、強固なコンプライアンスシステムを確立して証券法と仮想通貨に経験のある弁護士を求めながらSECやその他の機関による最近の訴訟を認識しておく必要があります。

金融規制当局は常に世界中で暗号通貨の使用を適切に監視する方法を模索していますが、Howeyテストのような1つの「経験則」だけにフレームワークを固定するのは公平ではありません。なぜなら投資家が税金の罠に陥る可能性があるため、暗号通貨愛好家は自分が投資するプロジェクトを常に監視する必要があります。

通貨を評価するためのHoweyテストの代替手段

現在のHoweyテストは広く普及しており、悪名高いSEC対Ripple裁判を含む複数の使用例があるにもかかわらず、暗号通貨が標準的な投資であるかどうかを評価するために使用できる方法にはその他の代替手段が挙げられます。以下では、暗号通貨の投資能力を評価するために使用できる代替手段をいくつか紹介します：

リスクキャピタルテスト

リスクキャピタルテストは、主に取引が投資契約とみなされて証券法の対象となるかどうかを判断するために使用される方法です。この制度はフランチャイザーが事業を開始するために使用する資本の相当部分をフランチャイズ加盟者が提供する場合に適用されます。

例えば、フランチャイザーが新しい事業を始めるのに100万ドルが必要で利益の分け前と引き換えに80万ドルを投資する意欲のあるフランチャイジーを見つけた際のリスクキャピタルテストでは、その取引が 証券法の条件を満たす投資契約として分類される可能性があります。

ファミリーリゼンバランステスト

1990年に設立されたこのテストは投資取引を普通証券を投資理由、販売方法、望ましい結果などを基に調査します。

このテストは投資のコンテキスト (有価証券) で発行された手形と、商業または消費者のコンテキスト (非有価証券) で発行された手形を区別するために使用されます。これを行うには、以下の基準が使用されます：

• 問題の取引に対する買い手または売り手の動機
• メモの配布計画
• その紙幣が有価証券であるかどうかについての国民の合理的な期待
• 別の規制スキームが取引または手形を保護しているかどうか

暗号通貨などの新しく複雑な投資にもファミリーリゼンバランステストが適用されます。

リーブステスト

リーブステストでは債券が有価証券であるかどうかを決定する4つの要素 (買い手と売り手の動機、流通計画、世間の期待、リスクの軽減要素) を特定します。

2021年のBlockchain Credit Partnersとその創設者に対するSEC の訴訟において、SECはリーブステストを使用することで提供されたトークンが有価証券であることを証明しました。彼らはDMMとその創設者は資金を集めるためにトークンを販売し、購入者は指定されたリターンのみを目的としてトークンを購入したと主張しましたが、このトークンはリスク軽減要素なしで投資としても、リーブステストの4つの要素を全て満たしています。

資本拠出テスト

資本拠出テストテストはEthereumのような分散システムにおける資金の管理を評価するための便利なツールであり、Howey テストが成功しなかった場合にも非常に役立ちます。

イスラム金融に関するAAOIFI基準

AAOIFIはイスラム金融法の会計基準を開発しておりシャリーア、会計、監査、ガバナンス、倫理をカバーする117の基準を発行しています。さらに、AAOIFIはウェブサイトからその標準に無料でアクセスできるようにしています。

AAOIFI標準はバーレーン、マレーシア、UAE、サウジアラビア、レバノン、シリア、スーダン、ヨルダンなどのいくつかの国で採用されており、これらの標準はメンバーを拘束するものではないが広範な採用を促進する上で大きな進歩を遂げています。

暗号資産への投資はAAOIF 基準に準拠することで利息、不確実性、ギャンブル等を回避することでイスラム法の遵守を確保する必要があります。

まとめ

1970年代に導入されたHoweyテストは投資に規制が必要かどうかを判断するための重要なツールであり、これは投資における欺瞞を防止することを目的とした法的枠組みです。形式よりも実質を重視しており、単なる名前やラベルではなく取引の経済的現実を調査します。

それは暗号通貨よりも前に開発されたものであり、同セクターに大きな影響を与えます。暗号資産は分散型であるため、従来の証券法と整合させることは困難ですが、ICOなどの暗号通貨エコシステムの特定の要素はHoweyテストを使用することができます。

暗号通貨のHoweyテストは、主に投資を保護して罰金を回避できるためにブロックチェーンまたは暗号通貨ビジネスの所有者にとって非常に重要ですが、実際には規制当局と法律専門家は急速に変化する暗号通貨市場における投資家への保護やイノベーションのバランスをとるのに苦労しています。